府债务的调控政策，并没有彻底遏制地方政府债务的上涨势头，地方政府债务规模仍在高位运行，截至 ２０１８ 年 ６ 月末，地方政府债务规模达到 １６� ８０ 万亿元，占 ＧＤＰ 比重约为 ２０％ 。① 以上事实充分表明，当前中国经济中的民企融资和地方政府债务问题，并不是单纯靠政策刺激就可以应对的周期性短期问题，而是与金融体系效率低下和财政体系不完善密切相关的深层次结构性中长期问题。 可见，致使民企融资困境和地方政府债务高企的金融和财政体系的结构性问题，已成为阻碍我国经济实现平衡充分良性发展的主要根源。 因此，探究民营企业融资难、融资贵与地方政府债务问题之间的动态联动机制，需要同时考虑金融体系效率与财政制度的影响。事实上，单一关于民企融资问题成因或地方政府债务问题成因的研究已有很多。 然而，大多基于金融部门或财政部门的局部均衡视角，难以解释为何民企融资困境和地方政府债务高企问题集中出现。 随着经济系统内各部门之间的关联性日益加强，探究当前民企融资和地方政府债务问题的成因不能依靠碎片化的局部性视角来分析，而应注重各问题之间的动态联动机制和背后的制度性因素。 相比之下，ＤＳＧＥ 模型可以将中国的金融体系效率、财政制度特征以及经济体各部门之间的互动反馈效应纳入到统一分析框架之中，不仅可以详尽地分析各变量之间的动态作用机制，而且能够分析各变量之间相互影响的短期效应和长期效应，以此确保实现短期政策应对与长期改革治理的有机结合。 有鉴于此，本文构建内嵌岛屿结构的 ＤＳＧＥ 模型，从金融体系效率和财政制度双重视角，全面分析民营企业融资难融资贵与地方政府债务的相互影响机理，评估地方政府债务的可行性，探究金融运行效率、金融配置效率对整个经济体的福利影响。在文献方面，国内学者在研究中国地方政府债务问题方面，做了许多有益的尝试。 大部分学者分别从财税体制（龚强等，２０１１；付敏杰等，２０１７）、官员晋升激励（周黎安，２００７；范剑勇和莫家伟，２０１４）、财政预算软约束（陈志勇和陈思霞，２０１４）、债务权责分离（缪小林和伏润民，２０１５）、债务风险大锅饭（刘尚希，２００４；郭玉清等，２０１６）以及地方政府隐形担保（马文涛和马草原，２０１８）等角度予以解释和论证。 以上研究对于探究地方政府债务成因做出了有益的科学尝试，加深了我们对地方政府债务成因的理解。 但是存在两点不足：一是在研究方法上，除马文涛和马草原（２０１８）以外，大多基于非一般均衡框架，从而难以对地方政府债务高企的产生机制做深入探究。 二是在研究内容上，已有文献主要集中于财税和官员晋升激励制度扭曲的单一视角，由于上述制度性扭曲因素自分税制改革之后便一直存在，制度惯性未被打破，因而难以对地方政府债务规模的骤增现象给予合理的解释。 通过梳理上述文献可以看出，中国的财政制度特征确实与地方政府债务高企有密切关系，但是只从这一角度难以解释当前地方政府债务现状。 那么是什么因素与财政制度特点交织叠加导致地方政府债务不断加剧而高企呢？ 从宏观数据中观察到，本轮地方政府债务骤增现象始于以金融体系低效率为主要特征的金融危机，那么金融体系效率是不是其中一个重要原因呢？ 遗憾的是，除钟辉勇和陆铭（２０１７）、徐忠（２０１８）用定性描述的方法论述了金融体系效率对地方政府债务的影响之外，目前鲜有文献从理论模型和量化分析角度来科学严谨地研究金融体系效率对地方政府债务的影响。从现实经济运行过程来看，金融体系效率的高低必然关乎实体经济部门的融资状况。 然而，金融部门作为现代经济的核心，是连接企业、地方政府等各个经济部门的纽带，其效率高低不仅仅影响企业部门，更关系到整个宏观经济的运行。 实际上，金融危机之后，金融体系效率对宏观经济的影响受到越来越多国内外学者的重视。 其中，国外学者的研究包括：Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１） 和Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１５）考察了银行间同业拆借摩擦、银行挤兑等因素造成的金融体系低效率对企业融资状况和实体经济的影响；Ａｎｇｅｌｏｎｉ ＆ Ｆａｉａ（２０１３）考察了金融体系效率对货币政策有效传导５２０１９ 年第 ８ 期① 地方政府债务数据来源于财政部预算司，ＧＤＰ 数据来源于中经网统计数据库。０１４）和 Ｌａｋｄａｗａｌａ ｅｔ ａｌ． （２０１８）分析了金融体系效率对政府债务风险的影响。 国内学者的研究包括：张若雪和袁志刚（２０１０）考察了金融体系效率对外部经济失衡的影响；沈军和白钦先（２０１３）分析了金融规模和金融体系效率之间的关系；罗伟和吕越（２０１５）评估了金融市场分割和信贷失衡造成的金融体系低效率对总出口的影响；陈创练等（２０１６）考察了金融体系效率对工业行业资本配置效率的影响；田国强等（２０１６）研究了银行挤兑造成的金融体系低效率对金融系统稳定的影响；刘贯春等（２０１７）分析了金融体系效率与经济效率提升之间的关系。 可见，目前关于金融体系效率对宏观经济影响的文献已经非常丰富，但缺少紧扣中国财政制度背景，考察民企融资困境与地方政府债务问题的研究，而这正是本文的主要关注点。相较于以往研究，本文的边际贡献主要体现在以下三个方面：第一，通过在 ＤＳＧＥ 模型中嵌入岛屿结构，从而将银行和企业异质性引入模型。 这不仅可以将金融体系内部运作机制纳入到模型之中，弥补了已有文献把金融体系当作“黑箱”处理的不足，而且可以刻画大型银行与中小银行的金融配置效率差异，使得研究结论更好地拟合中国经济事实。 第二，现有文献对金融运行效率的刻画更多是基于 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ （２０１１）的框架，将金融运行效率外生地固定成几组参数值，而本文用贝叶斯估计方法估计出中国金融运行效率变化的随机过程，克服了以往研究无法定量考察金融体系效率对地方政府债务影响的弊端。 第三，已有研究集中于“就金融论金融”和“就财政论财政”的局部均衡分析范式，缺乏对不同部门经济问题之间的联动机制分析。 本文基于中国金融体系效率和财政制度双重视角，考察民企融资难融资贵与地方政府债务的联动机制，为统筹解决当前的民企融资和地方政府债务问题提供了新思路和新方法。二、 典型事实（一）金融体系效率度量本文从运行效率和配置效率两个角度考察金融体系效率，其中，金融体系资金转移所需要的市场交易成本越低则代表运行效率越高；金融系统将金融资源更多地配置到生产率较高的经济部门则代表配置效率越高。 我们用同业拆借效率刻画金融体系的运行效率，用金融歧视程度来刻画金融体系的配置效率。 从已有的研究来看，本文用上述两个指标衡量金融体系效率具有一定的理论文献和现实经验支持。 以 Ａｌｌｅｎ ｅｔ ａｌ． （２００９）为代表的学者认为，银行间同业拆借市场在整个金融体系中起到基础性作用，是整个金融体系内部运行的枢纽。 尤其是，金融危机之后，同业拆借市场无效率是导致危机期间金融体系低效率的关键因素之一（Ｂｒｕｎｎｅｒｍｅｉｅｒ，２００９；Ｂｌａｎｃｈａｒｄ，２００９），因而可以用同业拆借效率度量金融体系的运行效率。 此外，与发达国家相比，中国金融体系存在严重的金融歧视现象，偏离了所有制中性原则（卢峰和姚洋，２００４），因此，考察中国金融体系效率需要重视金融歧视程度的影响。（二）金融体系效率与地方政府债务的关系首先，分析金融运行效率与地方政府债务之间的关系。 关于同业拆借效率的度量，国外学者通常采用三个月期美元伦敦同业拆借利率与隔夜指数掉期利率之间的利差（Ｌｉｂｏｒ⁃ＯＩＳ Ｓｐｒｅａｄ） 表示（Ａｉｙａｒ，２０１２）。 然而，由于当前中国 ＯＩＳ（ｏｖｅｒｎｉｇｈｔ ｉｎｄｅｘｅｄ ｓｗａｐｓ）市场尚不健全，且缺乏数据，因此用 ３ 个月银行存款利率代替 ＯＩＳ 利率。① 本文采用 ３ 个月银行间同业拆借加权平均利率与 ３ 个月银行存款利率的差值表示同业拆借利差，同业拆借利差越大代表金融运行效率越低；用地方政府债６田国强、赵旭霞：金融体系效率与地方政府债务的联动影响① 以 ＯＩＳ 利率作为基准利率主要是因为它接近无风险利率。 实际上对于基准利率的选择国内外学者有共识但也存在较大的分歧。 参考国际清算银行（ＢＩＳ）的研究报告“Ｔｏｗａｒｄｓ Ｂｅｔｔｅｒ Ｒｅｆｅｒｅｎｃｅ Ｒａｔｅ Ｐｒａｃｔｉｃｅｓ： Ａ Ｃｅｎｔｒａｌ Ｂａｎｋ Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ”，同时基于本文的研究目的并借鉴已有文献（强静等，２０１８），选择具有无风险属性的存款利率替代 ＯＩＳ 利率。务规模。① 图 １ 给出了 ２００２—２０１７ 年间金融运行效率与地方政府债务产出比之间的关系。 由图 １ 可以看出，中国的金融体系的同业拆借利差与地方政府债务产出比呈现高度的正相关关系，意味着金融运行效率越低，地方政府债务产出比越高。然后，分析金融配置效率与地方政府债务之间的关系。 关于金融歧视指数的度量，本文用国有企业资产负债率与民营企业资产负债率之比表示（纪洋等，２０１８），比值越高代表国有企业相对于民营企业从金融系统中获得的融资更多，金融系统对民营企业的歧视越严重。 图 ２ 给出了 ２００２—２０１７ 年间金融配置效率与地方政府债务产出比之间的关系。 由图 ２ 可以看出，我国的金融歧视指数与地方政府债务呈现高度的正相关关系，意味着金融配置效率越低，地方政府债务产出比越高。综上可见，金融体系效率与地方政府债务产出比之间高度相关，表明金融体系效率是影响地方政府债务的重要因素。 基于以上典型事实，本文进一步构建包含我国金融体系效率和财政制度特点的ＤＳＧＥ 模型，分析金融体系效率对地方政府债务的动态联动影响机制。图 １　 金融运行效率与地方政府债务产出比　 　 　 图 ２　 金融配置效率与地方政府债务产出比　 　 注：金融运行效率用同业拆借利差表示，数据来源于中经网统计数据库和中国人民银行；地方政府债务余额，２００２—２０１０ 年数据来源于《全国地方政府性债务审计结果》（２０１１ 年第 ３５ 号），２０１２—２０１３ 年数据来源于《全国政府性债务审计结果》（２０１３ 年第 ３２ 号），２０１４—２０１７ 年数据来源于财政部预算司；产出数据为全国总量 ＧＤＰ，来源于中经网统计数据库。金融歧视指数数据来源于 Ｗｉｎｄ 数据库。三、 理论模型本文在 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１）、Ｓｏｎｇ ｅｔ ａｌ． （２０１１）以及 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１５）等研究的基础上，对已有模型做以下三个方面的扩展：第一，将中小银行和民营企业的双重融资约束有机地纳入到 ＤＳＧＥ 模型之中，而现有文献通常只考虑单一融资约束：金融系统的融资约束（ Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆Ｋｉｙｏｔａｋｉ，２０１１；Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ，２０１５） 或者企业部门的融资约束（ Ｋｉｙｏｔａｋｉ ＆ Ｍｏｏｒｅ，１９９７；Ｓｏｎｇｅｔ ａｌ．，２０１１）。 由于现实经济中企业部门和金融系统普遍存在融资约束，因此本文的方法和结论更具一般性。 第二，Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１，２０１５）只涉及金融体系的运行效率，并不涉及金融体系的配置效率，本文通过将银行和企业的异质性引入模型，从而可以刻画金融体系对民营企业的金融歧视行为，并捕捉大型银行与中小银行的金融配置效率差异性，因此本文的研究结论更贴近中国经济运行事实。 第三，已有文献并未刻画中国特殊的财政体制特征，本文考虑了当前财政分权和官员晋升激励等主要财政体制特征对地方政府行为的影响，进而可以刻画中国财政制度的特殊性。本文中整个经济系统包含家庭、中小银行、大型银行、国有企业、民营企业、资本生产者和地方７２０１９ 年第 ８ 期① ２００２—２００９ 年地方政府债务数据用《全国地方政府性债务审计结果》 （２０１１ 年第 ３５ 号） 中的年增长率数据间接推算而来。 ２０１１ 年数据缺失，本文根据 ２０１０ 年和 ２０１２ 年的平均情况对数据进行插值处理。 本文将地方政府债务余额年度数据转化为季度数据。金融体系效率与地方政府债务的联动影响∗———民企融资难融资贵的一个双重分析视角田国强　 赵旭霞　 　 内容提要：本文创新性地利用金融运行效率和金融配置效率对金融体系效率予以定量刻画，并在此基础上构建动态随机一般均衡模型（ＤＳＧＥ），以探究金融体系效率对地方政府债务的影响机制。 研究发现：金融体系效率下降会推高金融系统自身的融资成本并造成金融资源错配，导致民企融资难融资贵和地方政府债务高企；而地方政府债务增加，反过来又会加剧金融系统和民营企业的融资困境，从而金融体系效率与地方政府债务形成紧密的循环关联性，并且两者交织合力导致民企融资难融资贵。 反事实分析显示，由金融运行低效率导致的经济下行，单纯依靠“债务驱动”发展的治理模式是不可行的。 福利分析表明，金融体系效率下降会造成整个经济体福利水平下降。 据此，本文认为应加强金融与财政协同改革，破除问题背后的制度性根源，以市场化为导向提升金融运行效率和金融配置效率，并进一步推进优化地方政府官员考核晋升体系等一系列综合深层次制度性改革，才是打破民企融资难融资贵与地方政府债务高企关联困境的关键所在。关键词：金融运行效率　 金融配置效率　 民企融资难融资贵　 地方政府债务∗　 田国强，上海财经大学经济学院／ 高等研究院、湖北经济学院财经高等研究院、美国德州 Ａ＆Ｍ 大学经济系，邮政编码：２００４３３，电子信箱：ｇｔｉａｎ５＠ ｏｕｔｌｏｏｋ． ｃｏｍ；赵旭霞（ 通讯作者），上海财经大学经济学院博士研究生，邮政编码：２００４３３，电子信箱：ｚｘｘｅｃｏ＠ １６３． ｃｏｍ。 本研究得到上海财经大学数理经济学教育部重点实验室、国家自然科学基金应急管理项目“宏观经济政策组合与系统性金融风险的防范和化解———基于大型准结构一般均衡模型的模拟分析”（７１８５０００２）、上海财经大学国家级课题后续研究项目“中国经济增长预测模型构建与应用研究”（２０１７１１０４４４）、上海财经大学研究生创新基金资助项目（ＣＸＪＪ － ２０１７ － ４４９） 等项目的资助。 本文系“第二届中国金融学者论坛”参会论文，作者感谢论坛点评人孙琪、杨金强以及与会专家的有益评论，感谢两位匿名审稿专家的建设性意见，文责自负。①　 如 ２０１８ 年 ４ 月，中央财经委员会会议指出，要尽快把地方政府的杠杆降下来；２０１８ 年 １０ 月的中央政治局会议以及 １１ 月的民营企业座谈会强调，要着力破解民营企业融资难融资贵问题，帮助民营经济解决发展中的困难。一、 引　 言２００８ 年国际金融危机后，中国 ＧＤＰ 增速持续走低，经济下行压力突出，经济运行过程中所积累的大量问题与矛盾开始集中爆发。 其中，民企融资难融资贵以及地方政府债务高企问题被视为中国经济发展方式转变过程中所面临的两大主要掣肘性因素。 对此，中央政府高度重视，特别是进入 ２０１８ 年以来，中央密集召开了一系列会议着力破解民营企业融资难融资贵和地方政府债务高企问题。①然而，治理效果却不尽理想。 一方面，旨在调控实体经济融资困境的宽松货币政策操作，因金融向实体经济的传导渠道淤塞，金融系统充裕的流动性并未流向实体经济，一度出现“宽货币”与“紧信用”并存的局面，民企融资问题并未得到有效解决。 尤其是，近来以民企融资问题为主要诱因而触发的民营企业股权质押危机不断地发酵与蔓延，进一步说明民企融资形势不容乐观。 另４体的决策行为如图 ３ 所示。 在具体介绍各部门行为之前，先对模型的设定环境作简要说明。 参考 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１） 的设定，经济体中有一连续统的代表性家庭，其中，有 １ －ｆ 比例的工人和 ｆ 比例的银行家，工人为企业提供劳动并获得工资，银行家管理银行资本并在银行退出信贷市场时获得分红。 每期银行家退出银行部门成为工人的概率为 １ －σ，同时有（１ －σ）ｆ的工人随机成为银行家，以保持工人和银行家的数量不变。 与此同时，一连续统的民营企业和一连续统的国有企业分布在一连续统的岛屿上。 每一期新投资机会随机分配到πｉ比例的岛屿，记为岛屿ｉ；另外πｊ比例的岛屿没有新投资机会，记为岛屿ｊ。 为表述方便，我们将岛屿ｈ＝ ｛ｉ，ｊ｝的所有变量用上标ｈ 表示。 岛屿ｉ 上的民营企业和国有企业分别用 Ｐｉ和 Ｆｉ表示，岛屿ｊ 上的民营企业和国有企业分别用 Ｐｊ和 Ｆｊ表示。图 ３　 模型基本框架示意（一）家庭部门代表性家庭通过选择消费 Ｃｔ与劳动供给 Ｌｔ来最大化预期效用 Ｅ０∑∞ｔ＝ ０βｔＵｔ，其中Ｅ０是基于 ０ 期信息集的期望算子，β∈（０，１）表示家庭的主观贴现因子。 家庭部门ｔ 期的效用函数 Ｕｔ为：Ｕ（Ｃｔ，Ｃｔ－１，Ｌｔ）＝ Vｔ（Ｃｔ－ γＣｔ－１）１－σＣ１－ σＣ－Ｌ１＋εｔ１＋ ε[ ] （１）其中，Vｔ为消费偏好冲击，γ∈（０，１） 为消费惯性因子，σＣ为相对风险厌恶系数，１／ ε 为劳动供给弹性。 此外，家庭的预算约束条件为：Ｃｔ＝ ＷｔＬｔ＋∏ｔ－ Ｔｔ＋ ＲｔＤｔ－ Ｄｔ＋１（２）其中，Ｗｔ为劳动工资；Πｔ 为银行、企业、资本生产者部门对家庭部门的利润分红；Ｔｔ为地方政府对家庭部门征收的总量税；Ｄｔ为无风险资产数量，包括地方政府债券（Ｄｇｔ）和银行存款（Ｄｂｔ）两类无风险资产投资，其回报率都为Ｒｔ。（二）银行部门银行部门有从零售金融市场吸收存款和从同业拆借市场拆借资金两种融资方式。 在ｔ 期初，银行先在零售金融市场上吸收存款，之后零售金融市场关闭。 然后，新投资机会随机来到每个岛屿上，由于银行只能向所在岛屿上的企业提供贷款，使得有新投资机会岛屿上的银行有超额融资需８田国强、赵旭霞：金融体系效率与地方政府债务的联动影响拆借市场向没有新投资机会岛屿上的银行拆借资金。记 Ｑｈｔ为在 ｔ 期单个银行的资产价格，其值取决于银行所在岛屿上企业是否有新投资机会。 假定 ｓｈｔ为银行向企业投资的资本数量，则银行向企业提供的信贷总量为Ｑｈｔｓｈｔ。① 此时银行的资产负债方程为：Ｑｈｔｓｈｔ＝ ｎｈｔ＋ ｂｈｔ＋ ｄｂｔ（３）其中，ｎｈｔ为银行自有资金数量；ｂｈｔ为银行在同业拆借市场上的资金拆借规模；ｄｂｔ为银行吸收存款的数量。 可见，在ｔ 期，银行为企业提供的信贷总额由三部分组成：一是银行自有资金数量ｎｈｔ，二是银行从同业拆借市场获得的资金 ｂｈｔ，三是银行吸收的家庭部门存款ｄｂｔ。 那么，在ｔ＋ １ 期，银行为企业提供贷款而获得的资本回报为［Ｚｔ＋ １＋ （１ －δ）Ｑｈｔ＋ １］ψｔ＋ １，其中Ｚｔ＋ １为 ｔ＋ １ 期每单位资本的利润；δ 为资本折旧率；ψｔ＋ １为 ｔ＋ １ 期的资本质量外生冲击。 此外，银行需要向家庭支付无风险利率为Ｒｔ＋ １，向资金拆借银行支付拆借利率为Ｒｂｔ＋ １。 因此给定银行资产负债结构情况下，其在ｔ＋ １ 期的自有资金积累方程为：ｎｈｔ＋１＝［Ｚｔ＋１＋（１－ δ）Ｑｈｔ＋１］ψｔ＋１ｓｈｔ－ Ｒｂｔ＋１ｂｈｔ－ Ｒｔ＋１ｄｂｔ（４）　 　 为了避免银行部门自有资金无限积累，假设每家银行都只有概率σ 存活到下一期，那么有 １ －σ 的概率退出信贷市场。 因此，银行部门的经营目标是最大化其退出信贷市场时的期望自有资金 Ｖｔ：Ｖｔ＝ Ｅｔ∑∞ｍ ＝１（１－ σ）σｍ－１ Λｔ，ｔ＋ｍｎｈｔ＋ｍ（５）其中，Λｔ，ｔ＋ｍ≡βＵＣｔ＋ｍ／ ＵＣｔ为随机贴现因子。 借鉴 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１，２０１５）的设定，将银行部门的道德风险问题引入模型中，假设每一期银行可以选择不履行与家庭部门、资金拆借银行的借款合同。 若银行选择违约可以带走部分总资产，为避免银行违约而带来损失，家庭和拆借银行会限制银行的借款数量。 此时，银行需满足如下激励相容约束：Ｖｔ（ｓｈｔ，ｂｈｔ，ｄｔ） ≥θ（ｎｈｔ＋ ｄｂｔ）＋ θ（１－ ωｔ）ｂｈｔ（６）其中，θ 为银行违约时可带走的银行自有资金和家庭存款的比例；ωｔ为金融运行效率外生冲击，值越小表示金融运行效率越低。θ（１ －ωｔ）为可带走的同业拆借资金的比例，值越大说明银行能够转移的同业拆借资金比例越高，资金拆借银行愿意提供的拆借资金就越少，导致银行越难通过同业拆借市场获取资金。 值得一提的是，本文与 Ｇｅｒｔｌｅｒ ＆ Ｋｉｙｏｔａｋｉ（２０１１）的设定不同，银行退出信贷市场时能够带走的同业拆借资金的比例 θ（１ －ωｔ）不再是固定参数，而是外生随机过程。 本文采用值函数猜测—验证方法（ｇｕｅｓｓ ａｎｄ ｖｅｒｉｆｙ ｍｅｔｈｏｄ）求解银行的优化行为，首先猜测值函数是关于ｓｈｔ、ｂｈｔ、ｄｂｔ的线性函数，②具体形式为：Ｖｔ（ｓｈｔ，ｂｈｔ，ｄｔ）＝ υｓｔｓｈｔ－ υｂｔｂｈｔ－ υｔｄｂｔ（７）其中，υｓｔ为 ｔ 期银行的资本边际价值，υｂｔ为银行的同业拆借边际成本，υｔ为银行吸收家庭存款的边际成本。 假设两类银行所面临的激励相容约束都为紧约束，结合（３）式，可以求得银行杠杆率，具体如下：ϕｈｔ＝υｂｔ－ θωｔθ（１－ ωｔ）－（υｓｔ／ Ｑｈｔ－ υｂｔ）（８）　 　 在中国同业拆借市场上，大型银行自有资金充足往往扮演资金拆出方的角色，而中小银行资金短缺往往扮演资金拆入方的角色（徐明东和陈学彬，２０１１）。 因此，根据每类银行在同业拆借市场９２０１９ 年第 ８ 期①②用小写字母代表单个银行的变量（ｓｈｔ ，ｎｈｔ ，ｂｈｔ ，ｄｂｔ ），用相对应的大写字母表示每类银行的加总变量（Ｓｈｔ ，Ｎｈｔ ，Ｂｈｔ ，Ｄｂｔ ）。限于篇幅，未报告求解结果，留存备索。部门分为中小银行和大型银行。１． 中小银行为了刻画中小银行在同业拆借市场上充当资金拆入方的典型事实，本文假定中小银行所在岛屿为有新投资机会的岛屿 ｉ。 因此，其在信贷市场上的出清条件为：Ｓｉｔ＝ Ｉｔ＋（１－ δ）πｉＫＢｔ（９）其中，Ｓｉｔ为 ｔ 期中小银行为企业部门提供的资本总量；Ｉｔ为 ｔ 期新增资本数量；δ 为资本折旧率；ＫＢｔ为 ｔ－ １ 期银行部门向企业部门提供的资本总量。２． 大型银行为刻画大型银行在同业拆借市场上充当资金拆出方的典型事实，本文设定大型银行所在的岛屿为没有新投资机会的岛屿 ｊ。 因此，其在信贷市场上的出清条件为：Ｓｊｔ＝（１－ δ）πｊＫＢｔ（１０）其中，Ｓｊｔ为在 ｔ 时期大型银行向企业部门提供的资本总量；ＫＢｔ为 ｔ－ １ 期银行部门向企业部门提供的资本总量。３． 银行部门自有资金演化过程每类银行的自有资金主要由两部分组成：一是已存在的银行自有资金Ｎｈｏｔ，二是新进银行的自有资金 Ｎｈγｔ。 则对于整个银行部门而言，银行自有资金总量Ｎｈｔ的表达式为：Ｎｈｔ＝ Ｎｈｏｔ＋ Ｎｈγｔ（１１）其中，已存在的银行自有资金数量Ｎｈｏｔ为：Ｎｈｏｔ＝ σπｈ｛［Ｚｔ＋（１－ δ）Ｑｈｔ］ψｔＳｔ－１－ ＲｔＤｂｔ－１｝ （１２）其中，Ｓｔ－ １为 ｔ－ １ 期银行部门拥有的资本数量；Ｄｂｔ－ １为 ｔ－ １ 期银行部门吸收的家庭存款数量。 对整个银行部门而言，银行间同业拆借市场是出清的，因此银行自有资金不包含同业拆借市场上的资金量。 则新进入的银行自有资金数量Ｎｈγｔ的表达式为：Ｎｈγｔ＝（１－ σ）［ξ／（１－ σ）］［Ｚｔ＋（１－ δ）Ｑｈｔ］ψｔＳｔ－１（１３）其中，ξ／（１ －σ）为新进银行自有资金占上一期退出信贷市场银行的总资产比例。（三）企业部门转型期的中国，存在典型的国有企业与民营企业之分。 相较于国有企业，民营企业更具活力、生产效率更高（Ｈｓｉｅｈ ＆ Ｋｌｅｎｏｗ，２００９；Ｓｏｎｇ ｅｔ ａｌ．，２０１１；杨汝岱，２０１５），但其在信贷市场上却面临金融歧视现象，普遍存在融资约束问题。 此外，囿于改革尚未完全到位，当前国有企业存在着“预算软约束”问题（周学东等，２０１７）。 基于上述典型事实，下面分别刻画国有企业和民营企业的决策行为。１． 国有企业部门岛屿 ｈ 上的国有企业记作 Ｆｈ，国有企业Ｆｈ为完全竞争厂商，遵循规模报酬不变的柯布—道格拉斯生产技术，其生产函数为：ＹｈＦｔ＝（ＡｔＮＦｔ）１－α（ＫｈＦｔ）α（１４）其中，Ａｔ为技术外生冲击，ＮＦｔ和 ＫｈＦｔ分别为国有企业的劳动和资本投入。 １ －α 为劳动的产出份额，α 为资本的产出份额。 需要说明的是，国有企业是政府调控经济的重要渠道，在经济下行时，政府往往通过财政补贴国有企业的方式干预和调控经济，以实现刺激经济增长的政策目标（ Ｗｅｎ ＆Ｗｕ，２０１９；郭长林，２０１８）。 为了刻画这一事实，将国有企业资本ＫｈＦｔ的来源设定为银行贷款 ｌｈＦｔ和政府补贴 Ｂｈｇｔ两部分，即ＫｈＦｔ＝ｌｈＦｔ＋Ｂｈｇｔ。 在给定工资水平ＷＦｔ和资本回报率 Ｚｔ的情况下，通过选择劳动ＮＦｔ和资本 ＫｈＦｔ的投入数量以实现利润最大化。 则国有企业的利润函数为：０１田国强、赵旭霞：金融体系效率与地方政府债务的联动影响∏ｈＦｔ＝ ＹｈＦｔ－ ＺｔＫｈＦｔ－ ＷＦｔＮＦｔ（１５）　 　 ２． 民营企业部门岛屿 ｈ 上的民营企业记作 Ｐｈ，民营企业与国有企业生产函数类似，只有生产效率不同，其具体形式为：ＹｈＰｔ＝（χＰＡｔＮＰｔ）１－α（ＫｈＰｔ）α（１６）其中，ＹｈＰｔ为 ｔ 期民营企业的产出数量；χＰ为民营企业生产率参数，且χＰ＞ １。ＮＰｔ和 ＫｈＰｔ分别为民营企业 Ｐｈ的劳动和资本投入量。 由于银行系统对民营企业有金融歧视现象，并且在经济下行、银行系统状况恶化时，会进一步加剧对民营企业的歧视程度，使得民营企业普遍存在融资约束问题。 基于此，本文设定民营企业存在的信贷约束形式为：ＫｈＰｔ≤ （１－ κｈｅａｈ［（ωｔ－１－ωｔ）＋（ψｔ－１－ψｔ）］）ＫｈＢｔ（１７）其中，κｈ为金融歧视系数，κｈ越大意味着银行对民营企业的歧视程度越严重，金融配置效率越低，因而信贷约束越紧；ａｈ为金融歧视对冲击的反应系数，ａｈ越大意味着银行部门受到负向冲击时，对民营企业的歧视程度会增加更多，金融配置效率下降的越多。 当ωｔ－ １－ωｔ＞ ０、ψｔ－ １－ψｔ＞ ０ 时，意味着银行部门状况恶化，此时民营企业Ｐｈ获得的贷款数量会减少，信贷约束也越紧。 在满足信贷约束的情况下，通过选择劳动ＮＰｔ和资本 ＫｈＰｔ投入数量以实现利润最大化。 则民营企业的利润函数为：∏ｈＰｔ＝ ＹｈＰｔ－ ＺｔＫｈＰｔ－ ＷＰｔＮＰｔ（１８）　 　 设定劳动力可以在不同岛屿和不同企业之间自由流动，即劳动力工资相等（Ｗｔ＝ＷＦｔ＝ＷＰｔ）。３． 企业部门资本积累演化方程由上文分析可知，企业部门的资本来源主要有两部分：一是政府补贴给国有企业的资金；二是国有企业和民营企业从银行部门获得的信贷资金。 因此，企业部门资本的积累方程为：Ｋｔ＋１＝ ψｔ＋１［Ｉｔ＋ πｉ（１－ δ）ＫＢｔ］＋ ψｔ＋１［πｊ（１－ δ）ＫＢｔ］＋ Ｂｇｔ（１９）其中，上式右边第一项为岛屿ｉ 上的企业通过银行部门获取的资本数量，第二项为岛屿ｊ 上的企业通过银行部门获取的资本数量，第三项为地方政府对国有企业的总补贴数量。 由于模型中生产函数的规模报酬不变而且劳动力可以在不同岛屿和不同企业之间自由流动，因此本文的分析结论与资本在岛屿之间的分布状态无关。 总的来说，经济体中的国有企业总资本数量ＫＦｔ为岛屿 ｉ 和岛屿ｊ 上的国有企业的资本总和，即ＫＦｔ＝ＫｉＦｔ＋ＫｊＦｔ；国有企业获得的地方政府补贴总量Ｂｇｔ为岛屿 ｉ 和岛屿 ｊ 上的国有企业获得的补贴总和，即Ｂｇｔ＝Ｂｉｇｔ＋Ｂｊｇｔ；民营企业总资本数量ＫＰｔ为岛屿 ｉ 和岛屿 ｊ 上的民营企业的资本总和，即ＫＰｔ＝ＫｉＰｔ＋ＫｊＰｔ；总产出水平Ｙｔ为国有企业和民营企业产出的总和，即Ｙｔ＝ＹｉＦｔ＋ＹｊＦｔ＋ＹｉＰｔ＋ＹｊＰｔ。（四）资本生产者部门参考 Ｃｈｒｉｓｔｉａｎｏ ｅｔ ａｌ． （２００５）的做法，资本生产者只为岛屿ｉ 上的企业生产，通过选择生产新增资本品的数量 Ｉｔ以实现利润最大化，且利润归家庭所有。 利润函数 ΠＩｔ为：∏Ｉｔ＝ Ｅｔ∑∞τ ＝ ｔΛｔ，τ｛ＱｉτＩτ－［１＋ ｆ（VＩτＩτ／ Ｉτ－１）Ｉτ］｝ （２０）其中，VＩｔ为投资效率冲击，ｆ（VＩτＩτ／ Ｉτ－１）Ｉτ为资本调整成本，并满足ｆ（１） ＝ｆ′（１） ＝０，ｆ″（VＩｔＩｔ／ Ｉｔ－１） ＞０。（五）地方政府部门在当前中国财政分权制度和官员晋升激励下，地方政府的首要激励是维护经济增长和防范经济风险，当经济下行压力增加时，往往依赖债务驱动地方经济发展（周黎安，２００７；钟辉勇和陆铭，２０１７）。 这意味着地方政府债务规模与经济增长和经济风险相关。 基于此，本文设定ｔ 期地方政府１１２０１９ 年第 ８ 期债务规模 Ｂｇｔ的形式如下：Ｂｇｔ＝ �Ｂｇｅｂ１（Ｙｔ－１－Ｙｔ）ｅｂ２（ＫＢｔ－１－ＫＢｔ）（２１）其中，Ｂｇｔ为地方政府债务规模，也可以理解为地方政府向经济体提供的补贴数量；�Ｂｇ为地方政府债务规模的稳态值；Ｙｔ－ １－Ｙｔ为产出缺口，用以度量经济产出状况，当Ｙｔ－ １－Ｙｔ＞ ０ 时，意味着实体经济产出下降；ＫＢｔ－ １－ＫＢｔ为银行资本缺口，用以度量经济中的流动性风险，①当ＫＢｔ－ １－ＫＢｔ＞ ０ 时，意味着银行部门为实体经济提供的资本规模减少。 当Ｙｔ－ １－Ｙｔ＞ ０，ＫＢｔ－ １－ＫＢｔ＞ ０ 时，地方政府会增加对经济体的补贴力度，以稳定地方经济增长和防范经济风险。ｂ１ 为产出缺口反应系数；ｂ２ 为银行资本缺口反应系数。 此外，地方政府满足如下预算约束：Ｇｔ＋ Ｂｇｔ＋ ＲｔＢｇｔ－１＝ Ｔｔ＋ ψｔ（Ｚｔ＋（１－ δ）�Ｑｔ）Ｂｇｔ－１（２２）其中，Ｇｔ地方政府消费性支出；ＲｔＢｇｔ－ １为应付的政府债务利息；Ｔｔ为从家庭部门征收的总量税；�Ｑｔ≡ ∑ｈ＝ｉ，ｊπｈＱｈｔ为资本的平均价格。ψｔ（Ｚｔ＋ （１ －δ）�Ｑｔ）Ｂｇｔ－ １为补贴国有企业的收入。 在ｔ 期，政府债券市场出清，即家庭持有的政府债券数量Ｄｇｔ等于政府债务数量 Ｂｇｔ。（六）动力系统经济系统面临来自消费偏好冲击、资本质量冲击、金融运行效率冲击、技术冲击和投资效率冲击等五种外生冲击，为分析方便，假定上述五种冲击均服从对数形式的 ＡＲ（１） 过程，具体形式如下：ｌｎ Vｔ ＝ρVｌｎ Vｔ－ １＋εVｔ；ｌｎψｔ＝ρψｌｎψｔ－ １＋εψｔ；ｌｎＡｔ＝ρＡｌｎＡｔ－ １＋εＡｔ；ｌｎ VＩｔ ＝ρVＩｌｎ VＩｔ－ １＋εVＩｔ；ｌｎωｔ＝ （１ －ρω）ｌｎ�ω ＋ ρωｌｎωｔ－ １＋εωｔ。 其中，�ω 为金融运行效率的稳态值。 上述五类冲击的持久系数分别为｛ρV，ρψ，ρω，ρＡ，ρVＩ｝、外生冲击项分别为｛εVｔ，εψｔ，εωｔ，εＡｔ，εVＩｔ｝，服从具有标准差｛σV，σψ，σω，σＡ，σVＩ｝的标准正态分布。四、 参数校准与估计（一）数据选取 ２００２ 年第 １ 季度至 ２０１６ 年第 ４ 季度的季度数据，对模型进行贝叶斯估计。 观测变量包括同业拆借利率（Ｒｂｔ）、银行资本规模（ＫＢｔ）、总产出（Ｙｔ）以及消费（Ｃｔ）。 其中，同业拆借利率的数据来自于中经网统计数据库的 ３ 月期银行间同业拆借加权平均利率；银行部门向企业提供的资本数量来自于国家统计局的社会融资规模数据；产出数据来自于中经网统计数据库的国民生产总值；消费数据来自于中经网统计数据库的社会消费品零售总额。 为使数据与模型中所对应的变量形式一致，对 ３ 月期银行间同业拆借加权平均利率、社会融资规模数据、国民生产总值和社会消费品