摘 要: 以美国 1963 ～2010 年 48 年间的相关数据为基础，系统考察了金融结构变迁下的美国金融部门利润率变化与金融危机关系。研究表明，美国金融部门利润率的上升会导致其实体经济部门利润增长率下降; 美国过度发达的金融部门已在制约其实体经济部门的发展，并逐步远离金融服务实体经济的职能。这使得美国的资源配置发生了本质的变化，优质资源不断流入金融部门，而相对应的实体经济部门逐渐空心化。美国金融部门与实体经济部门发展的“马太效应”使金融危机的爆发具备了条件。
关键词:金融危机; 金融部门利润率; 实体经济; 金融结构变迁
Empirical Research on Relationship between Changes of the U. S. Financial Industry ProfitMargins and Financial Crisis Based on Financial Structure Changes
Abstract: Based on the 48 years data from 1963 to 2010 in the United States，this paper investigated the chan-ges of the U. S. financial sector profit margins and the financial crisis with the change of financial structure. Thisstudy indicates that the rising margin of the financial sector in the United States，will lead to a decline in the profitgrowth of the real economy sector; over － developed financial sector in the United States has restricted the develop-ment of the real economy sector and gradually away from its services functions to the real economy sector. Thismakes great changes in allocation of resources in the United States，quality resources continue to flow into the finan-cial sector，corresponding to the gradually hollowing real economy sector.“Matthew effect”on the development ofthe financial sector and the real economy sector makes the outbreak of the financial crisis not far away.
Key words: financial crisis; financial sector profit margin; real economy; changes in financial structure
　　一、引言
　　自 2008 年美国金融危机爆发以来，全球金融一直处于一种不稳定状态中。回顾历史，在过去的几十年中，从最富有的国家( 如美、日等国) 到最贫穷的非洲地区，从经济高增长的东亚经济体到转轨经济国家，几乎没有哪个国家不曾遭遇这样或那样的金融危机( Caprio，1997) 。不断发生的金融危机严重破坏了金融部门的稳定发展，而且也沉重打击了实体经济。金融市场最基本的经济职能是将资金从资金剩余的人的手中导入资金短缺的人手中( 托马斯·梅耶，1996) 。美国华尔街作为全球最大的金融市场，曾帮助数以万计的企业上市融资及成功兼并，为广大投资者管理财富，创立了众多的风险基金激励科学技术的发展，从而推进美国和全球经济的发展。归根到底，金融部门最重要的职能是募集和优化有效配置资本服务实体经济。如果脱离甚至背离了这个目的，金融部门就失去了存在的根本意义。无论实体经济部门还是金融部门，其所有企业发展的最重要动力都来源于利润，没有合理的利润率，任何企业、行业以及国家经济的发展都将成为无源之水和无本之木，失去发展乃至生存的基础。经济学最重要的基本假设之一是作为宏观经济微观基础的企业的利润最大化。本文基于美国金融结构变迁下的典型事实，通过对金融部门利润率和实体经济部门利润率与金融危机关系的理论与实证研究，发现其内在关系及相互作用机制。这有助于我们发现和分析相关典型事实，为金融监管改革提供了新的理论与实证。
　　美国金融结构变迁与金融危机: 典型事实
　　本文分析采用《2012 美国总统经济报告》数据库中“Table B －2”和美国经济分析局数据库数据，并构建相关图表。由图 1 可以发现美国经济发展中的一个典型事实———在美国近 50 年的经济快速发展中，其金融结构不断变迁，金融不断深化，金融部门获利能力大幅上升，与此形成鲜明对照的是作为金融部门服务对象的实体经济部门的获利能力在不断下降。通过图2013 年第 4 期1 中的线性趋势线可知，1966 年之前的美国实体经济部门利润率与金融部门利润率非常接近，基本在10% 左右; 而在 1966 年之后，实体经济部门利润率不断下降、金融部门利润率持续上升，到 2010 年，美国实体经济部门利润率下降至 6%，金融部门利润率则上升至 16%，差距扩大至 10%，金融部门利润率比实体经济部门利润率高出 2. 7 倍。在此过程中，实体经济部门利润率持续下降和金融部门利润率的显著上升，两者的变化趋势明显背离，且仍在逐年加大。同时，金融部门利润率的波幅远大于实体经济部门利润率的波幅，且有不断增大的趋势，表明金融危机风险不断增大。图 1 美国实体经济部门利润率和金融部门利润率变化通过图 2 刻画的美国实体经济部门和金融部门利润率及利润总量之比的变化趋势，可以更清晰地观察到这种现象。与金融部门相比，美国实体经济部门的利润率和利润总量下降明显，2008 年金融危机后这一趋势没有变化，仍处于明显的下降通道内。图 2 美国实体经济部门和金融部门利润率及利润总量之比的变化对图 1、图 2 研究可以发现另一个典型事实———随着美国金融结构的不断变迁，其近 50 年中的几次主要金融危机( 1974、1980、2000、2008 年) ，都有实体经济部门利润率不断下降、金融部门利润率持续上升、两者缺口不断增大的现象伴随或作为先导。每次金融危机都会使两者缺口急剧变小，有时金融部门利润率接近甚至低于实体经济部门利润率，但这都是短期现象，不久，缺口又会加速扩大，趋势继续延续。在美国经济的快速发展中，作为其国民经济重要组成部分的实体经济部门的利润率不增反降，必然有其内在机制的原因。本文将进一步研究美国实体经济部门与金融部门利润率和利润总量变化的动态过程，并分析其金融结构变迁的动态性质。
　　美国金融部门利润率变化对实体经济部门的影响模型
　　( 一) 模型设定由于本文主要考虑金融部门与实体经济部门之间的关系，我们假设经济中只包含金融部门和实体经济部门两个行为主体。实体经济部门在完全竞争的要素市场上购买物质资本和人力资本，并在完全竞争的市场上出售其产品。实体经济部门使用新古典柯布道格拉斯生产函数生产最终产品，为:Y = AKαLβ( 1)其中，K 为物质资本投入，L 为人力资本投入，A为全要素生产率。实体经济部门在完全竞争的市场上获得物质资本和人力资本，并在完全竞争的产品市场上出售其最终产品，其利润率为 p1，总利润为Π。假设实体经济部门的目标为总利润最大化，其最优化选择方程为:MaxK，LΠ［K，L］= p1AKαLβ－ p2K － wL ( 2)
　　( 二) 模型求解实体经济部门最优化选择为:αp1AKα － 1tLβt－ p2= 0βp1AKαtLβ － 1t－ w = 0 ( 3)解得:Kt= A11 － α － βα1 － β1 － α － βββ1 － α － βp111 － α － βp2β － 11 － α － βw－ β1 － α － βLt= A11 － α － βαα1 － α － ββ1 － α1 － α － βp111 － α － βp2－ α1 － α － βwα － 11 － α － β( 4)将式( 4) 代入式( 2) ，得:MaxK，LΠ［K，L］ = A11 － α － βαα1 － α － βββ1 － α － β( 1 － α － β)p111 － α － βp2－ α1 － α － βw－ β1 － α － β( 5)从式( 5) 可以看出，当 p1、w 给定而其他参数不变时 p2的降低可以有效提高实体经济部门总利润水平。
　　实证分析与检验
　　( 一) 研究样本与模型设定本文所采用数据为《2012 美国总统经济报告》数据库中“Table B －2”和美国经济分析局数据库数据，选取美国 1963 ～ 2010 年 48 年间的相关数据作为样本区间，这一方面是由于此区间是美国经济与王永立: 美国金融部门利润率变化与金融危机关系金融部门快速发展阶段，另一方面也是金融危机高发阶段，同时数据时效性强、覆盖率好，使得该区间的分析具有较强的代表性和说服力。根据研究目标，实证分析部分我们主要考察金融部门的扩张、国民收入的发展对实体经济部门的作用。因此，模型设定中被解释变量为反映实体经济部门利润变化的“实体经济部门利润增长率”，解释变量为“金融部门利润增长率”和“国民经济利润增长率”。具体模型设定为:p1= αNI + βp2+ c ( 6)其中，p1为作为被解释变量的“实体经济部门利润增长率”，p2、NI 为作为解释变量的“金融部门利润增长率”和“国民经济利润增长率”。
　　( 二) 实证分析为了考察实体经济部门利润变化与金融部门利润和国民经济利润之间是否存在系统的相关关系，我们对“实体经济部门利润增长率”、“金融部门利润增长率”和“国民经济利润增长率”进行二元线性回归，回归结果如表 1 所示。根据表 1 中的回归结果，可直接写出二元线性回归方程，为:p1= αNI + βp2+ c = 1. 458NI － 0. 1392p2－ 0. 02( 7)式( 7) 表明，金融部门利润增长率 p2每增加1% 实体经济部门利润增长率 p1则下降 0. 1392%;国民经济利润增长率 NI 每增加 1% 实体经济部门利润 增 长 率 p1上 升 1. 458%。判 定 系 数 等 于0. 9416，表明实体经济部门利润增长率的变动中，有94. 16% 可由金融部门利润增长率和国民经济利润增长率这两个因素的变动来解释，只有 5. 84% 的因素属于随机误差。实体经济部门利润增长率的估计标准误差为 0. 0429，表明本模型的代表性很高。设显著性水平 α = 0. 05，NI 的检验统计量 t =26. 6368，p2的检验统计量 | t | = 7. 7156，查 t 表知t0. 05 /2( 47 － 3) = 2. 0154。因为 26. 6368 ＞ 2. 0154，7. 7156 ＞ 2. 0154，因此拒绝 H0: 1 = 0、H0: 2 = 0 的假设，这两个回归系数在统计上都是显著的。设显著性水平 α = 0. 05，查得 F0. 05( 2，44) =3. 21。F = 354. 85 ＞ F0. 05( 2，44) =3. 21，所以拒绝原假设，表明样本的 r2 是显著的，上述二元线性回归模型有效。
　　结论及启示
　　以美国 1963 ～2010 年 48 年间的相关数据为基础，本文系统考察了金融结构变迁下的美国金融部门利润率变化与金融危机的关系。概括而言，我们可以得出两个基本结论。第一，长期来看，美国金融部门利润率的上升直接导致其实体经济部门利润增长率下降，其过度发达的金融部门已在制约其实体经济部门的发展，逐步远离了金融服务实体经济的职能，而金融部门归根到底是服务于实体经济部门的，其发展并不能脱离实体经济部门的发展而长期存在。随着美国金融结构不断变迁，实体经济部门利润率与金融部门利润率缺口不断增大。这使得美国的资源配置发生了很大的变化，物质资本和人力资本等优质资源不断流入金融部门，而相对应的实体经济部门逐渐空心化，美国金融部门与实体经济部门发展上的“马太效应”又不断使该缺口增大，由此形成了美国实体经济部门与金融部门发展的固定路径，为危机的爆发埋下了种子。表 1 实体经济部门利润增长率、金融部门利润增长率和国民经济利润增长率多元线性回归结果回归统计Multiple R 0. 970371773R Square 0. 941621377Adjusted R Square 0. 938967803标准误差 0. 042931044观测值 47方差分析df SS MS F Significance F回归分析 2 1. 308031017 0. 654015508 354. 8502727 7. 20418E －28残差 44 0. 08109528 0. 001843075总计 46 1. 389126297Coefficients 标准误差 t Stat P － value Lower 95% Upper 95% 下限 95. 0% 上限 95. 0%Intercept － 0. 022322107 0. 007654966 － 2. 916029443 0. 005560135 － 0. 037749678 － 0. 006894536 － 0. 037749678 － 0. 006894536国民经济利润增长率 1. 45805441 0. 054738338 26. 63680471 8. 91476E －29 1. 347736541 1. 568372279 1. 347736541 1. 568372279金融部门利润增长率 －0. 139171251 0. 018037644 －7. 715600282 1. 03667E －09 －0. 175523734 －0. 102818769 －0. 175523734 －0. 1028187692013 年第 4 期第二，每次危机的爆发只在短时间内缓和了金融部门利润率上升与实体经济部门利润增长率下降这种长期相背离的趋势，而不能从根本上解决问题。金融危机使这种缺口大幅收窄，但由于美国政府对经济的干预活动的日益加强，为了应对危机而不断出台的货币与财政政策又使得主导美国经济的金融部门成为最早和最大的受益者。2008 年金融危机充分体现了这一点，美国金融部门利润率在2008 年短暂跌至 5. 74% 后，在美国政府的干预下迅速回升到危机前水平，爆涨至 2009 年的 18. 66% 和2010 年的 21. 12% ; 而同期美国实体经济部门的利润率仅为 7. 56%、6. 97%、8. 77%。因此，2008 年后，金融部门利润率上升而实体经济部门利润增长率下降这种长期相背离的趋势又开始迅速积累，当这种背离积累到一定程度便会引发新一轮的金融危机。由本文分析可见，美国的金融危机并没有真正过去，只是得到了暂时的缓解，在不远的将来可能会有新的金融危机爆发。本文结论对处于不同金融结构下的国家有着不同的政策启示。对金融部门已成为主导部门的国家如美国，监管当局要在政策设计和执行上考虑有效地抑制金融部门畸高的利润率，如对金融部门征收金融交易税等，以扭转金融部门利润率上升与实体经济部门利润增长率下降这种长期相背离的趋势，使得资源流向实体经济部门，减少其空心化程度; 同时，应引导金融部门恢复主要服务实体经济部门的职能，使其与实体经济部门均衡发展，使得金融部门与实体经济部门利润率长期稳定在一个合理的水平，这样美国经济才有可能走出危机。对金融部门尚未成为主导部门的国家如中国，监管当局要在政策设计和执行上重点考虑继续坚持促进实体经济部门发展的政策，牢牢把握从改革开放初期的出口导向到后来的扩大内需再到近期的向高端制造业转型等依靠实体经济发展的增长方式，提高实体经济部门的利润率，使实体经济部门不断获得物质资本和人力资本等优质资源; 同时，应有效发挥金融部门募集和优化有效配置资本服务于实体经济的重要职能，适度限制金融部门利润率的上升，降低实体经济部门的融资成本，使得金融部门与实体经济部门利润率长期稳定在一个合理的水平，实现金融部门与实体经济部门的均衡发展，从而使经济远离危机健康发展。
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